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中泰证券:6月或可走出以TMT、新能源为代表的成长行情

Befrom: 中泰证券研究 2022-06-11 22:00

6月资产配置核心观点:我们曾在《二季度资产配置及投资策略报告》指出,就二季度的整体而言,债券表现优于权益,权益板块中建议配置以金融地产为代表的稳增长板块以及TMT板块。对于处于二季度尾部的6月,我们认为资产比价会发生一定的变化,本月权益的表现或将优于债券。回头看二季度中上旬的权益表现,的确是走出了波澜壮阔的稳增长行情,我们认为,在二季度的后半段6月或可走出以TMT、新能源为代表的成长行情。资产比较总体观点为,股票>转债≈REITs>商品 >利率>信用。

投资要点:6月资产配置核心观点:我们曾在《二季度资产配置及投资策略报告》指出,就二季度的整体而言,债券表现优于权益,权益板块中建议配置以金融地产为代表的稳增长板块以及TMT板块。对于处于二季度尾部的6月,我们认为资产比价会发生一定的变化,本月权益的表现或将优于债券。回头看二季度中上旬的权益表现,的确是走出了波澜壮阔的稳增长行情,我们认为,在二季度的后半段6月或可走出以TMT、新能源为代表的成长行情。资产比较总体观点为,股票>转债≈REITs>商品 >利率>信用。

一、经济阵痛期与政策的强心针——5月宏观回顾

本次金融数据的特点就是M2增速与贷款出现明显背离。人民币贷款弱于预期主要是由于受到疫情干扰以及季节性干扰导致。M2同比增长10.5%,环比上升0.8个点,与社融表现明显背离,市场上普遍观点是由于4月份大规模留抵退税导致。我们认为,留抵退税的确可以让钱从政府部门流向实体部门,但时间上可能具有一定滞后性,反映在企业存款同比多增仍然偏低。另外不可忽视的一点是,从2月中下旬开始,居民存款一直处于高位,往后看,后续刺激消费的政策出台有充分的必要性。

经济数据来看,4月固定资产投资也出现明显下滑,房地产行业整体进入下行周期,但基建投资、制造业投资还是呈现了一定的韧性。由于疫情阻碍施工,4月基建增速有所回落,同时4月专项债发行量明显偏低,预计未来发行量有望迅速回升,基建反弹的确定性较高;制造业投资在疫情环境下表现不佳,企业经营压力增大,但是“留抵退税”政策的出台无疑是雪中送炭。

由于受到疫情干扰与供应链受阻的影响,大部分行业量、价的边际变化都为负值。利润改善最好的是食品制造业、农副食品加工业以及家具制造业,集中于下游。虽然利润从绝对量来看仍然集中在产业链上游,但从月度的边际改善来看,下游利润恢复较快。随着下半年资源品涨价趋缓,中下游板块上市公司毛利率将明显改善。这对于受成本困扰的中下游公司来说,会对业绩形成明显支撑,利润率改善这一微观变化也将对企业盈利形成支撑。

5月发布了多个重磅会议和重要讲话,可谓是今年会议召开最密集的一个月,给市场注射了强心针。一方面,地产、平台经济、汽车补贴等产业政策陆续;另一方面,加大留抵退税力度、专项债提前发提前用。

二、5月资产表现透视镜

风格表现而言,周期和成长表现较好,跌幅较深的主要是金融风格,之前受益于“稳增长”的金融、地产板块出现一定程度的回调,地产主要是由于在地产政策力度已经较大背景下,地产销售和投资还未有明显起色。银行股主要是由于下调LPR5年期给银行资产端造成一定压力。消费板块的汽车上月表现最佳,主要是因为政策给予了大幅度的支持,汽车购置税部分减免以及购车补贴都给该行业带来了重大利好。

资金方面,5月资金面保持充裕,支撑短债向暖。DR001、DR007月均值环比分别走低12BP、19BP,3个月SHIBOR利率整体持续下行,3个月AAA同业存单发行利率先下后上。利率方面,主要呈现震荡下行趋势。疫情逐渐得到控制,政策持续加码强化宽信用预期,对长债形成压力,但货币政策宽松,经济基本面仍然较差给债市带来了缓冲的空间。信用方面,5月份信用债市场较极致的“资产荒”。一方面市场流动性充裕,隔夜回购成本稳定在1.30-1.40%的低位,另一方面受年报季影响,5月份信用债一级市场发行出现明显缩量,市场可配品种稀缺,造成整体信用债收益率快速下行,信用等级利差继续压缩。

5月大宗商品价格部分回落,布油、原油等能源价格仍延续上涨态势,玉米价格大幅下跌,工业金属铝、铜价格下跌。受俄乌局势紧张、欧盟对俄石油采取制裁的影响,石油在5月维持窄幅震荡走势。COMEX 黄金则在冲高后受制于美债加息以及美元指数的上涨,有所回落。是俄乌冲突升级,导致全球经济前景恶化,市场风险偏好下降,同时由于俄罗斯和乌克兰都是能源、矿石等基础原材料和小麦、玉米等农产品的重要出口国,俄乌冲突升级也加剧了全球通胀预期。

5月产权类REITs基金收盘价平均月涨跌幅为-0.13%,特许经营权类REITs月涨跌幅为0.43%。经营权类REITs华夏中国交建REIT、平安广州广河REIT和中航首钢绿能REIT月涨跌幅位列前三,分别为2.14%、0.46%和0.009%,不动产权类博时蛇口产园REIT月涨跌幅位列倒数第一,为-0.69%。受疫情影响较大的华安张江光大REITs表现也同样不佳,涨跌幅为-0.02%。

三、全面看好疫后复苏——6月资产配置展望

风险偏好与资产比价:美联储5月加息50BP落地、6月启动缩表但基本排除了6、7月单次加息75BP的可能性, 6月初美国非农数据强劲超预期,对美联储加息的预期有所升温,市场预期6月和7月加息50BP的概率均为100%。近期美债利率从低点2.75%反弹至3%以上,仍需关注海外流动性收紧对全球市场的扰动。股债相对比价角度看,A股风险溢价仍在上行阶段,根据万得全A (除金融、石油石化)滚动市盈率(TTM)与10年期国债收益率倒数的差值结果,可知目前风险溢价水平仍处在上行区间,股票资产的吸引力更强。利用均值-标准差作为轮动标准也能得出相同结论,目前万得全A (除金融、石油石化)滚动市盈率(TTM)-1/10年期国债收益率正向均值-标准差靠近,意味着该指标后续会逐渐向均值回归,股票性价比将强于债券。

权益看好疫后复苏的逻辑演绎:随着疫情的缓解,复工复产预计将进一步提速,有利于市场对经济预期的改善。美债利率对成长的压制减小,风险偏好抬升。结构上,可关注成长与部分消费,具体包括:1)电子芯片为代表的TMT板块;2)新基建方向,包括数字基建(数字经济,大数据中心、物联网)、新能源基建(光伏、风电、储能);3)疫情复苏下的消费(休闲服务,食品饮料);4)农林牧渔。我们认为,大盘6月整体向好,但可能会在中途出现回踩。2018年11月的民营企业座谈会后,A股市场依然出现了双底。目前经济面临的内外环境,整体类似2018年。A股仍有可能要等到出现双底后才能出现真正的企稳。

债券的逻辑发生边际变化:资金面或许不如之前宽松。端午假期过后的第一个交易日,一年存单利率快速上行,从2.34%上行7bp至2.41%,隔夜加权也攀升至1.44%,资金成本上升会导致债券投资交易思路发生变化。长端利率在6月或出现上行,主要有三个原因。一是5月PMI数据超预期叠加上海于6月1日正式解封,随着经济的复苏,长端利率也有上行风险;二是为更好助力稳增长,货币政策重心可能从宽货币向宽信用转移;三是政府债券供给量近月可能将大幅上升。信用债市场在6月份波动性增加,建议逐渐减配。一方面杠杆成本已经“降无可降”。虽然在央行“加大流动性的投放力度,保持流动性总量的合理充裕”的表态下,预计短期内央行仍会相对呵护市场资金面,但毕竟隔夜回购利率已经达到1.4%左右的历史极低值,未来进一步降低的空间很小;另一方面在政策引导下宽货币环境有望逐渐向宽信用过渡,使得之前被流动性泛滥压得过低的等级信用利差将会有所反弹。

风险提示:美国加息超预期,疫情反复,研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况,历史规律失效风险、政策风险等。

(文章来源:中泰证券研究)

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